Eliminemos a los rentistas con dinero barato

Autor: Martin Wolf

Comentarista económico principal.

La recuperación de la economía mundial necesita inversores dispuestos a asumir riesgos .

Las economías de altos ingresos han disfrutado de dinero muy barato por más de cinco años. Japón así lo ha hecho durante casi 20. Esta ha sido la principal respuesta de los responsables políticos ante las crisis que han enfrentado. Inevitablemente, una política de dinero barato es controvertida. Sin embargo, como demuestra la experiencia de Japón, la situación puede durar mucho tiempo.

La mayor tasa de interés cobrada por cualquiera de los cuatro bancos centrales más importantes en las economías de altos ingresos es de 0.5 por ciento, que es el caso del Banco de Inglaterra. Nunca antes de este período estuvo la tasa por debajo del dos por ciento. En EE.UU., la Eurozona y el Reino Unido, el balance de los bancos centrales representa ahora cerca de una cuarta parte del producto bruto interno. En Japón, ya es casi la mitad y sigue creciendo.

Es cierto que la Reserva Federal está reduciendo su programa de compra de activos, y se habla de que el Banco de Inglaterra pronto endurecerá su política. Sin embargo, en la Eurozona y Japón la pregunta es si podría ser necesaria una mayor flexibilización.

Estas políticas sin precedentes son necesarias a causa de la deficiencia crónica de demanda agregada a nivel global. Antes de que la ola de crisis post 2007 afectara la economía mundial, esta deficiencia se satisfizo con picos de crédito insostenibles en varias economías. Después de la crisis, eso conllevó a grandes déficits fiscales y a un intento desesperado de los bancos centrales de estabilizar los balances privados, reparar los mercados de crédito rotos, aumentar los precios de los activos y, en definitiva reavivar el auge del crédito.

Estas políticas han tenido éxito reduciendo el costo de los préstamos. Esto ha hecho que sea más fácil soportar las enormes cantidades de deuda privada heredadas antes de la crisis y la deuda pública que se ha acumulado en su secuela.

Un informe del Fondo Monetario Internacional publicado en octubre del 2013 llegó a la conclusión de que los programas de compra de bonos desde noviembre del 2008 bajaron los rendimientos de los bonos a 10 años de EE.UU. entre 90 y 200 puntos básicos. En el Reino Unido, la compra de bonos que se inició en el 2008 los bajó entre 45 y 160 puntos básicos. En Japón, intervenciones similares desde octubre del 2010 bajaron las tasas en alrededor 30 puntos básicos, aunque los rendimientos japoneses partieron desde un nivel inferior.

Las tasas de interés más bajas también han tenido un efecto significativo en la distribución de los ingresos. Un estudio realizado por el McKinsey Global Institute, publicado a finales del año pasado, muestra grandes flujos en los ingresos, de los acreedores netos a los deudores netos. En general, los gobiernos y las empresas no financieras han ganado. Las compañías de seguros, los proveedores de pensiones y los hogares figuran entre los perdedores.

Los bancos están en una posición intermedia. Los bancos estadounidenses han ganado porque sus márgenes de interés han aumentado. Los bancos de la Eurozona han perdido debido a que sus márgenes de interés han sido exprimidos. Los bancos del Reino Unido también han sufrido pequeñas pérdidas.

Algunos de los detalles son significativos. Los gobiernos son los ganadores no solo porque las tasas de interés que pagan son más bajas que antes de la crisis, sino porque también la flexibilización cuantitativa ha monetizado una parte sustancial de la deuda pública a largo plazo. Por ende, en el caso de EE.UU., la Reserva Federal transfirió US$145.000 millones en ganancias provenientes de la flexibilización cuantitativa al gobierno entre el 2007 y el 2012. Esto se suma a los US$900.000 millones que el gobierno ahorró durante ese mismo período gracias a los pagos de intereses más bajos. En el Reino Unido, la flexibilización cuantitativa produjo ganancias de US$50.000 millones para el erario público, además de US$120.000 millones en ahorros de intereses.

Una vez más, en el caso de EE.UU., las tasas de interés mucho más bajas representaron el 20 por ciento del crecimiento de los beneficios de las sociedades no financieras entre el 2007 y el 2012. Pero han habido efectos adversos para los fondos de pensiones que deben honrar las promesas que hicieron a los miembros de sus planes de prestaciones definidas, y para las compañías de seguros –especialmente aquellas que ofrecían rendimientos nominales garantizados–.

En el caso de los fondos de pensiones, los rendimientos a largo plazo más reducidos son particularmente inoportunos porque bajan los rendimientos y elevan el valor presente de las obligaciones futuras. Muchas empresas de seguros de vida podrían verse forzadas a la quiebra si estas tasas persisten. Esta es una crisis con una mecha larga.

Para los hogares, las consecuencias distributivas de las tasas de interés ultra bajas son más importantes que sus efectos conjuntos. En EE.UU., los hogares encabezados por personas entre 35 y 44 años se benefician de las tasas de interés más bajas, mientras que los hogares con personas de mayor edad son perdedores.

En promedio, el grupo más joven ganó US$1.700 en intereses netos anuales, mientras que los mayores de 75 perdieron US$2.700. Por encima de todo, el 10% más rico de los estadounidenses posee alrededor del 90% de todos los activos financieros. Por lo tanto, los principales perdedores son las personas relativamente prósperas que dependen de los ingresos de sus intereses.

Al mismo tiempo, estas personas también se han beneficiado de las enormes alzas en los precios de los bonos y de los fuertes mercados de renta variable, aunque McKinsey sostiene que los intereses bajos no son el factor más importante detrás de las ganancias de capital.

Esta política, aunque impopular entre algunos, es mejor que las alternativas disponibles. Keynes tenía incluso una frase para describirla –la “eutanasia del rentista”–. En un mundo con abundancia de ahorros, los rendimientos disponibles deben ser bajos; esta es una consecuencia de las fuerzas del mercado ante las cuales los bancos centrales están respondiendo.

En la actualidad la gran propensión mundial por el ahorro no se refleja por el deseo de invertir. Es por esto que los déficit fiscales siguen siendo grandes y las tasas de interés muy bajas; los ahorros adicionales no sirven de nada ahora. Los retornos se ven forzados aún más hacia abajo por el hecho de que los bancos centrales están tratando de evitar que las infladas hojas de balance creadas antes de la crisis colapsen en un episodio de insolvencia masiva.

Hay, sin embargo, un rompecabezas. ¿Por qué la inversión privada no es más fuerte, dado que las corporaciones no financieras son aparentemente tan rentables?

Los perversos incentivos administrativos son una explicación. La debilidad del sector financiero es otra. Luego está el círculo vicioso que corre desde la debilidad de la demanda hasta el nivel anémico de las inversiones, y de nuevo a la débil demanda. Y para muchos, parece razonable posponer las inversiones hasta que el mundo sea más predecible.

Las tasas de interés bajas son ciertamente impopulares, sobre todo con los rentistas cautelosos. Pero los rentistas cautelosos ya no tienen un propósito económico útil. Lo que se necesita son inversores genuinamente dispuestos a asumir riesgos. En su ausencia, los gobiernos necesitan utilizar sus hojas de balance para crear activos productivos. Es poco probable que esto suceda. En ese caso, los bancos centrales se verán atraídos hacia el dinero barato. Acostumbrémonos a eso, porque perdurará.

Publicado en: Diario El Comercio(11 de Mayo del 2014)