NO SE AJUSTA A LOS REQUERIMIENTOS

Todos quieren negociar con bonos del Te soro de Estados Unidos. Los grandes bancos los tienen para gestionar su liquidez; los fondos de pensiones, para obtener rentabilidades a largo plazo; y los fondos de cobertura, para apostar por la economía. Ahorros personales están invertidos en ellos y los bancos centrales los usan para manejar sus reservas internacionales.

Casi siempre, su mercado es profundo y líquido, y alrededor de US$ 640,000 millones cambian de manos cada día, a precios que se convierten en la tasa de referencia libre de riesgo a la que todos los instrumentos financieros son valorizados y las tasas de interés activas son fijadas. ¿Pero por qué en ocasiones no cambian de manos?

El mercado se ha descompuesto varias veces en el pasado reciente. El 2014, un "rally relámpago" generó bruscos vaivenes en precios por ningún motivo claro. El 2019, las tasas se dispararon en el mercado de "repos", en el que los bonos del Tesoro son canjeados por efectivo. En marzo del 2020, una extrema iliquidez provocó que los rendimientos suban, pese a que en épocas de pánico suelen caer, pues los inversionistas se refugian en activos seguros.

Los obstáculos están volviendo a aflorar: indica dores de volatilidad han trepado a niveles no vistos desde el 2020 y los spreads de compraventa están dilatándose. El problema deriva de que el mercado de estos bonos se ha duplicado en los últimos diez años, pese a que su infraestructura se ha contraído. La negociación se realiza vía "agentes primarios", que mayormente son grandes bancos y los requerimientos regulatorios acotan su accionar.

El ratio de apalancamiento, que limita el valor de las tenencias de activos de los bancos en función a su capital, no distingue si el activo es super seguro o es una hipoteca sub prime. Si un cliente quiere vender un bono, los bancos deben hallar otro que desee comprarlo, en lugar de mantener el título hasta cuando algún cliente esté interesado. En épocas de estrés, este sistema se sobresatura.

Hay tres alternativas para remediarlo: permitir a los bancos negociar más bonos con inversionistas, permitir a los inversionistas negociar más bonos entre ellos, o permitir que negocien o canjeen bonos por efectivo con la Reserva Federal (Fed). En el primer caso, la solución sería excluir de los ratios de apalancamiento a los bonos del Tesoro y otros activos seguros, como las reservas bancarias.

La Fed y otros reguladores de bancos lo hicieron durante un año, desde marzo del 2020, para mitigar el caos en el mercado. La lógica fue sólida: los bonos del Tesoro no son activos con riesgo de default. No obstante, el ratio es atractivo porque es fácil de administrar y no puede ser burlado, y como los reguladores a cargo son demócratas y no quieren aparentar que están revirtiendo la regulación financiera, la idea no tiene chances.

¿Qué tal dejar que los inversionistas negocien más entre ellos? Gestores de portafolio de la firma de inversiones en bonos Pimco, han propuesto que los inversionistas negocien en una plataforma don de administradores de activos, agentes de bolsa y proveedores de liquidez no bancaria puedan transar en un "terreno parejo, con acceso equitativo a información", similar al mercado de renta variable.

Podría ser positivo, si es que fuese posible. Emparejar compradores y vendedores de bonos del Te soro es más difícil que hacerlo con los de acciones. Todas las acciones de Microsoft son iguales, pero hay docenas de bonos del Tesoro que, por ejemplo, tienen vencimiento a cinco años.

Una alternativa final sería dejar que los inversionistas hagan más transacciones con la Fed. El año pasado, la entidad creó un instrumento que permite que un bono del Tesoro sea canjeado por efectivo como operación "overnight", pero solo vía agentes primarios, que no siempre trasladan la liquidez. Ampliarlo a más participantes resolvería el problema. También expondría a la Fed lo que se podría mitigar exigiéndoles que canjeen más en bonos de lo que la Fed entrega en efectivo.

El vertiginoso mercado alcista ha colisionado con la realidad de la alta inflación y tasas de interés mucho más elevadas. Los mercados financieros ya han entrado en una nueva fase en la que han retornado la volatilidad, el estrés y el miedo. Ningún plan para replantear el mercado de bonos del Tesoro podrá implementarse en medio de una crisis que se intensifica.

Si este mercado vuelve a agarrotarse-como ocurrió con el de bonos del Gobierno británico luego que se anunció un paquete de rebajas de impuestos el 23 de setiembre, la tarea de remediarlo recaerá sobre la Fed y sus esquemas de compra de bonos. Sería muy incómodo relanzar las adquisiciones de activos al mismo tiempo que subir las tasas de interés para combatir la inflación. Dado que los reguladores no repararon el mercado de bonos del Tesoro cuando tuvieron la oportunidad, podrían ter minar teniendo menos opciones para hacerlo.

Autor: The Economist, Fuente : Gestión, 11 de octubre del 2022.